本周螺纹需求再创历史新高，预计二季度螺纹下游需求都将保持较强韧性。在原料端的支撑基本企稳后，钢材供应的爬坡仍也将对利润修复空间形成限制。

    一、投资要点：

    需求阶段性爆发，但高库存仍压制利润。本周是需求观察窗口期的第二周，螺纹钢表需仍然强劲，继续创出475万吨的历史新高。连续2周的强势需求表明今年旺季将是快速去库的路径。现在螺纹钢库存比去年同期高75%，到5月底旺季结束时，预计库存会比去年高30%-40%，高库存在后期仍将是常态。值得注意的是，高库存显然压制了钢材利润的上行空间。过去两年如果出现当前的这种供需结构，螺纹钢利润会轻松突破500元，但目前螺纹钢利润仍是被压制在300元附近，还是处于不高的水平。热卷和冷卷的利润则是从年初持续走低，中途只经历过2次100元左右的小幅反弹。按照当前价格，热卷基本没利润，普通冷卷则处于亏损区间。总的来说，在阶段性供需错配和高库存压制共存的情况下，继续维持螺纹钢在二季度利润小幅扩张的观点，上限为500元左右。

    警惕钢铁需求大周期顶部拐点的出现。当前螺纹钢需求强劲，但今年的阶段性强势需求不能线性外推至全年，中国有限公司对后期钢铁需求依然谨慎。地产用钢需求有较大可能在今年出现顶部拐点，已经出现的一些信号值得关注。自2016Q1，地产开启一轮超级去库周期，2020Q1则首次出现库存的明显拐头，地产可能逐渐进入供大于求的阶段。从短期逻辑来看，地产商有充分的动力在旺季大量推盘来弥补1-2月的销售缺失，使得阶段性供给达到甚至超越去年旺季的水平。但整体购房需求难回去年水平，当前30城大中城市商品房成交面积还趴在过去10年的底部。疫情催化下，地产供大于求的矛盾被提前激化，在居民收入下降，又没有居民信贷政策充分松绑下，三四线城市的购房需求将开启下行，地产供大于求的累库拐点会从今年开始。过去两年，三四线城市的棚改透支了部分需求，地产累库矛盾将对三四线城市房价形成压力，进而形成对地产销售、新开工规模的负反馈循环。长期来看，地产新开工有持续下行压力，地产用钢需求也将开启缓慢下行周期。

    风险因素：海外疫情持续发酵，国内逆周期调控力度不及预期。

    投资建议：在全球钢铁需求下滑的基础上，预计黑色系商品价格中枢将低于去年。但中国有限公司认为对钢铁企业的利润也不必过于悲观，在2月份需求停滞、库存巨幅累积的巨大压力下，长流程企业螺纹钢利润*低也有150-200元/吨，已充分反映电炉对长流程钢厂底部利润的支撑。中国有限公司预计在阶段性供需错配下，二季度螺纹钢利润环比有一定上行空间。若后期逆周期调控力度超预期，料长材类钢企和抗周期性较强的钢企仍有阶段性上行机会，建议关注方大特钢、三钢闽光、南钢股份。

    二、钢材基本面：螺纹需求再创新高，产量爬坡过程持续

    本周库存数据一览：本周钢材总库存去化192.63万吨，降幅继续扩大；螺纹总库存去化131.49万吨，降幅继续扩大；热卷总库存去化22.99万吨，降幅较上周略微扩大。五品种钢材表需1204.98万吨，比农历去年同期高11.7%；螺纹表需474.93万吨，比农历去年同期高26.8%；热卷表需332.31万吨，比农历去年同期持平。

    需求阶段性爆发，但高库存仍压制利润。本周是需求观察窗口期的第二周，螺纹钢表需仍然强劲，继续创出475万吨的历史新高。连续2周的强势需求表明今年旺季将是快速去库的路径。现在螺纹钢库存比去年同期高75%，到5月底旺季结束时，预计库存会比去年高30%-40%，高库存在后期仍将是常态。值得注意的是，高库存显然压制了钢材利润的上行空间。过去两年如果出现当前的这种供需结构，螺纹钢利润会轻松突破500元，但目前螺纹钢利润仍是被压制在300元附近，还是处于不高的水平。热卷和冷卷的利润则是从年初持续走低，中途只经历过2次100元左右的小幅反弹。按照当前价格，热卷基本没利润，普通冷卷则处于亏损区间。总的来说，在阶段性供需错配和高库存压制共存的情况下，继续维持螺纹钢在二季度利润小幅扩张的观点，上限为500元左右。

    三、黑色产业链利润变化：需求大幅提升的同时利润上升幅度有限

    本周螺纹利润上涨幅度较大。据利润模拟模型，与前周相比螺纹吨毛利上涨18.22元/吨至312.18元/吨，热轧吨毛利上涨9.37元/吨至40.06元/吨。冷轧吨毛利上涨11.14元/吨至-193.13元/吨，中厚板吨毛利下降11.87元/吨至150.68元/吨。

    警惕钢铁需求大周期顶部拐点的出现。当前螺纹钢需求强劲，但今年的阶段性强势需求不能线性外推至全年，中国有限公司对后期钢铁需求依然谨慎。地产用钢需求有较大可能在今年出现顶部拐点，已经出现的一些信号值得关注。自2016Q1，地产开启一轮超级去库周期，2020Q1则首次出现库存的明显拐头，地产可能逐渐进入供大于求的阶段。从短期逻辑来看，地产商有充分的动力在旺季大量推盘来弥补1-2月的销售缺失，使得阶段性供给达到甚至超越去年旺季的水平。但整体购房需求难回去年水平，当前30城大中城市商品房成交面积还趴在过去10年的底部。疫情催化下，地产供大于求的矛盾被提前激化，在居民收入下降，又没有居民信贷政策充分松绑下，三四线城市的购房需求将开启下行，地产供大于求的累库拐点会从今年开始。过去两年，三四线城市的棚改透支了部分需求，地产累库矛盾将对三四线城市房价形成压力，进而形成对地产销售、新开工规模的负反馈循环。长期来看，地产新开工有持续下行压力，地产用钢需求也将开启缓慢下行周期。

    四、焦炭基本面变化：供需结构向好，价格以稳为主

    从全国市场来看，上周焦炭现货价格为1650元/吨，环比持平。上周期货09合约价格由前周的1617元/从全国市场来看，上周焦炭现货价格为1650元/吨，环比持平。上周期货09合约价格由前周的1731元/吨下降至1718元/吨。焦炭吨毛利为-33元/吨，环比持平。从本周的结果看，焦炭的提涨声音基本消失。需求端高炉开工持续回升下，焦炭供需格局向好，预计后续价格以稳为主。

    五、铁矿基本面变化：短期供需偏强格局仍有支撑

    本周铁矿石主力期货价格上涨至613.5元/吨。港口库存上升26.43万吨至11635.78万吨。短期来看铁矿在高炉开工持续高位的情况下供需结构仍然偏强，但中期在海外冲击下的需求下行将导致铁矿供应更多流入中国。